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Roula Khalaf, Chefredakteurin der FT, wählt ihre Lieblingsgeschichten in diesem wöchentlichen Newsletter aus.
Am 13. Januar 2025 erreichten die Spreads zwischen den Renditen von 10-jährigen Gilts und deutschen Bundesanleihen 230 Basispunkte. Dies waren vier Basispunkte höher als der Höchststand am 27. September 2022, als Liz Truss Premierministerin war. Großbritannien steuert wahrscheinlich nicht auf eine Schuldenkrise zu. Aber seine Position ist fragil. Die Regierung muss das Vertrauen in die Solidität des Vereinigten Königreichs und ihres eigenen guten Urteils stärken.
Die Zinsen sind in der G7 gestiegen. Selbst in Deutschland stieg die Rendite der ultralangen 30-jährigen Bundesanleihe zwischen dem 15. Januar 2021 und dem 15. Januar 2025 um 290 Basispunkte. In den USA stieg der Anstieg um 300 Basispunkte und in Frankreich um 350 Punkte. Leider war der Anstieg der Renditen in Großbritannien mit 440 Basispunkten der höchste in der G7. Die Renditen für 30-jährige Gilts in Großbritannien erreichten Mitte Januar 5,2 Prozent. Dies war der höchste Wert in der G7, während deutsche Renditen nur 2,8 Prozent und französische noch immer nur 3,9 Prozent betrugen. Aber die US-Renditen lagen nicht weit hinter den britischen Niveaus, bei 4,9 Prozent, wahrscheinlich aufgrund der riesigen strukturellen fiskalischen Defizite im globalen Wirtschaftssupermacht.
Zusammenfassend sind die Renditen auf langfristige britische Schulden stärker gestiegen und haben höhere Niveaus erreicht als in Vergleichsländern. Die Renditen für 30-jährige Gilts waren sogar 56 Basispunkte höher als die Italiens am 15. Januar. Darüber hinaus stiegen die britischen Renditen im vergangenen Jahr um 78 Basispunkte, während die Italiens überhaupt nicht stiegen. Das ist peinlich.
Eine entscheidende Frage ist, warum die Zinsen gestiegen sind. Der große Wandel lag im realen Zinssatz, nicht in den Inflationserwartungen. Im Falle des Vereinigten Königreichs haben wir relativ robuste Maßnahmen für beides, aus Renditen von inflationsindexierten und konventionellen Gilts. Der Unterschied zwischen den beiden zeigt Inflationserwartungen und Wahrnehmungen des Inflationsrisikos.
Diese Daten zeigen, dass die realen Zinssätze im Vereinigten Königreich von einem Tiefststand von -3,4 Anfang Dezember 2021 auf einen Höchststand von 1,3 Prozent am 14. Januar 2025 gestiegen sind. Man könnte dies als Normalisierung nach einer Phase ultra-depressiver realer Zinssätze beschreiben. Der Anstieg der realen Zinssätze entspricht weitgehend dem Anstieg der Rendite von konventionellen Gilts, was darauf hindeutet, dass Änderungen der Inflationserwartungen überraschend gering waren.
Was sagen uns diese realen und nominalen Renditen über die Stabilität der öffentlichen Schulden des Vereinigten Königreichs aus? Wenn das Verhältnis von Schulden zu BIP stabilisiert werden soll, wenn der reale Zinssatz den Wachstumsraten der Wirtschaft übersteigt, muss die Regierung einen primären Haushaltsüberschuss (Balance zwischen Einnahmen und Ausgaben vor Zinszahlungen) erzielen. Ein realer Zinssatz von 1,3 Prozent erlaubt ein bescheidenes primäres Defizit, wenn das Wachstum konsequent höher ist. Die Daten des IWF zeigen, dass dies genau die Trendwachstumsrate des Vereinigten Königreichs zwischen 2007 und 2024 war. Daher erfordert die Schuldenstabilität konsequente primäre Bilanzen. Glücklicherweise prognostiziert das Office for Budget Responsibility, dass der primäre Haushalt in den letzten drei Jahren dieses Jahrzehnts einen Überschuss von knapp unter 1 Prozent des BIP verzeichnen wird. Dies wäre im Einklang mit der groben Stabilität des Verhältnisses von Nettoschulden zu BIP, wie es das OBR in seinen Schuldenprognosen zeigt.
Die Implikation ist, dass die Situation beherrschbar ist. Doch es gibt Risiken. Eines davon ist, dass globale reale und nominale Zinssätze weiter steigen könnten, vielleicht aufgrund weiterer Ausgabensteigerungen für Investitionen oder Verteidigung oder einem zunehmenden Bewusstsein für eine Vielzahl politischer, monetärer und finanzieller Risiken. Eine spezifische Fragilität des Vereinigten Königreichs besteht darin, dass das Land anhaltende Kapitalbilanzüberschüsse aufweist, was es stark von ausländischer Finanzierung abhängig macht, im Gegensatz zu beispielsweise Japan. Dies trifft auch auf die USA zu. Aber letztere ist der Hauptkreditnehmer für den Rest der Welt.
Ein weiteres Risiko für das Vereinigte Königreich ist, dass das bereits niedrige BIP-Wachstum noch weiter abnehmen könnte. Die Politik, primäre Haushaltsüberschüsse zu erzielen, könnte dann unmöglich werden. Ein weiteres Risiko besteht darin, dass das Verhältnis von Nettoschulden zu BIP bereits nahe 100 Prozent liegt. Dies ist kaum niedrig. Beruhigenderweise liegt es unter den Niveaus in Japan, Italien, Frankreich und den USA. Aber es liegt weit über den Niveaus vor zwei Jahrzehnten. Schließlich besteht das Risiko des „Trump-Risikos“, insbesondere Drohungen hoher Zölle gegen eine offene Wirtschaft, die nicht mehr innerhalb der EU liegt.
Kurz gesagt, die Situation des Vereinigten Königreichs ist fragil. Die Regierung muss das Vertrauen ihrer Gläubiger behalten. Es ist entscheidend, keine Maßnahmen zu ergreifen, die Zweifel an ihrem guten Urteilsvermögen aufkommen lassen. Wie Steuern im Budget erhöht wurden, hat genau das getan. Ebenso tun dies regulatorische Entwicklungen, insbesondere auf dem Arbeitsmarkt. Die Regierung wird ihre Haltung zu den laufenden Ausgaben in ihrem bevorstehenden Review verschärfen oder über höhere Steuern nachdenken müssen.
Das Vereinigte Königreich muss sich auf Widerstandsfähigkeit und Wachstum konzentrieren. Panik ist unnötig, aber die Ära des billigen Kredits ist vorbei. Die Politik muss reagieren.
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