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Willkommen beim ersten Free Lunch am Sonntag. Ich bin Tej Parikh, der Wirtschaftsredakteur der FT, gelegentlicher Kolumnist und Alphaville-Blogger.
Ökonomen, Investoren und Journalisten alle mögen es, ordentliche Erklärungen zu entwickeln, um die globale Wirtschaft zu verstehen. In diesem Newsletter werde ich sie testen, indem ich alternative Erzählungen präsentiere. Warum? Nun, es macht Spaß – und weil es Bestätigungsverzerrungen abwehrt.
Fangen wir mit Europas ungeliebten Aktien an. Wir haben ad nauseam gelesen, wie die boomenden amerikanischen Aktien ihre transatlantischen Pendants im Staub ließen, während die europäische Industrie mit mehreren Gegenwinden konfrontiert ist. Es entsteht das Bild von Europa als einem Unternehmens-Has-been. Sind die Unternehmen des Kontinents wirklich so schlecht? Hier sind einige Gegenargumente:
Die Argumente für europäische Aktien
Der S&P 500 Amerikas befindet sich inmitten eines von künstlicher Intelligenz geleiteten Booms. Die „Magnificent Seven“ Tech-Aktien machen etwa ein Drittel des Index aus, und ihre Marktkapitalisierung übertrifft den gesamten Wert der französischen, britischen und deutschen Börsen zusammen. Tech macht nur etwa 8 Prozent des Stoxx Europe 600 aus. Die AI-Euphorie ist größtenteils am Kontinent vorbeigezogen.
Aber hier ist etwas zur Perspektive. Nehmen Sie Nvidia aus dem S&P 500 heraus und seine Gesamtrenditen liegen unter dem Eurozonen-Aktienbenchmark seit Beginn dieses Bullenmarktes Ende 2022.
Es gibt einige Interpretationen dieses Datenpunktes. Erstens spiegelt der Bullenlauf des S&P 500 hauptsächlich eine Wette auf AI wider (insbesondere Nvidia). Zweitens, trotz weniger Tech-Exposition und einer langsam wachsenden Wirtschaft haben sich die Aktien der Eurozone tatsächlich recht gut entwickelt. (Der „S&P 499“ enthält immer noch die sechs verbleibenden „Magnificents“).
Jeffrey Kleintop, Chefstrategist für globale Investitionen bei Charles Schwab, der das oben genannte Diagramm hervorhob, weist auch darauf hin, dass das nach vorne gerichtete Kurs-Gewinn-Verhältnis der Eurozone historisch gesehen einen Rabatt zum S&P 500 aufweist, was Spielraum für weiter steigende europäische Bewertungen schafft.
Wie auch immer, europäische Aktien haben offensichtlich einen anziehenden Charakter. Woher kommt das? Goldman Sachs nennt die dominanten börsennotierten Unternehmen des Kontinents „die Granolas“. Das Akronym umfasst eine vielfältige Gruppe internationaler Unternehmen aus den Bereichen Pharma, Konsumgüter und Gesundheit. Zusammen machen sie etwa ein Fünftel des Stoxx 600 aus.
Ihre Leistung gegenüber den Magnificent Seven hat sich erst kürzlich auseinander entwickelt. Der S&P 500 – der rund 70 Prozent des Umsatzes in den USA hat – erhielt einen Schub nach der Wahl von Donald Trump.
Novo Nordisk produziert das gefragte Wegovy-Abnehmmedikament. LVMH ist unübertroffen unter den Luxusmarken. ASML ist ein globaler Spezialist für Chipdesign. Nestlé ist ein internationaler Nahrungsmittelstapel.
Sie haben 2024 nicht gut abgeschlossen. Novo Nordisks neuestes Fettleibigkeitsmedikament hatte „enttäuschende“ Testergebnisse, LVMH leidet unter schwacher chinesischer Nachfrage und harten makroökonomischen Bedingungen schmälern das Ergebnis von Nestlé. Dennoch sind sie etablierte, breite Unternehmen mit globaler Präsenz, geringer Volatilität und starken Erträgen – und einige sind jetzt unterbewertet.
Aber Europa ist mehr als die Granolas. Andere Unternehmen sind wettbewerbsfähig in verschiedenen Branchen, auch im Tech-Bereich: Glencore, Siemens Energy, Airbus, Adidas, Zeiss und SAP, um nur einige zu nennen.
Kleine börsennotierte europäische Unternehmen tendieren auch dazu, ihre amerikanischen Pendants zu übertreffen. Etwa 40 Prozent der US-Small Caps verzeichnen negative Gewinne, verglichen mit etwas über 10 Prozent in Europa. Die Gewinner-takes-all-Dynamik könnte in den USA stärker sein, wo Tech-Giganten Kapital und Talent von kleineren Unternehmen abziehen. (Das sollte nicht von den echten Skalierungsproblemen in Europa ablenken.)
Europäische Unternehmen verlassen sich auch stärker auf beziehungsorientierte, illiquide Finanzierung, im Gegensatz zu den USA, wo das börsennotierte Eigenkapital dominiert. Das könnte in Europa eine langfristige Unternehmensführung fördern, aber auch die Herausforderungen bei der Vergleichbarkeit von US- und europäischer Aktienperformance hervorheben (die liquiden Eigenkapitalströme sind nicht in der gleichen Liga).
Was die Trump-Tarifdrohung betrifft, ist dies auch nicht alles eine Katastrophe für europäische Unternehmen. Stoxx 600-Gruppen erzielen nur 40 Prozent ihres Umsatzes auf dem Kontinent. (Zum Vergleich stieg der Dax in Frankfurt letztes Jahr um fast 20 Prozent und übertraf damit europäische Konkurrenten, trotz der mangelnden Wirtschaftsleistung Deutschlands.) Ein stärkerer Dollar würde auch die Gewinne europäischer Unternehmen mit einem bedeutenden US-Umsatz steigern.
Zusammenfassend bedeuten die herausragenden Renditen des US-Aktienmarktes nicht, dass europäische Unternehmen schlecht sind. Vielmehr sind Investoren bereit, einen Aufschlag zu zahlen, um sich AI- (und Trump 2.0) – einer, der immer schwerer zu rechtfertigen ist – auszusetzen.
Abgesehen vom Wertangebot gibt es auch Katalysatoren, die mehr Investoren zu europäischen Aktien locken könnten: enttäuschende AI-Ergebnisse, niedrigere Zinsen in Europa, Trump-Risiken und weitere Stimulusversuche in China.
Und auch wenn seine börsennotierten Unternehmen einen Großteil ihres Geldes außerhalb Europas verdienen, gibt es auch eine inländische Upside.
Erstens hat die europäische Wirtschaft eine gewisse Agilität und Widerstandsfähigkeit inmitten beispielloser Schocks gezeigt, beispielsweise durch die Abkehr von billiger russischer Energie. Die Gesamtproduktion im verarbeitenden Gewerbe hat sich seit Beginn von Trumps erster Amtszeit weitgehend nicht verändert (Pharma- und Computerausrüstung haben die Lücke in der Autoproduktion geschlossen). Auch die sogenannten peripheren europäischen Volkswirtschaften performen besser.
Dann gibt es noch den langfristigen inländischen Ausblick auf Erträge und Finanzierung. Obwohl Frankreich und Deutschland politische Instabilität erleben, führt die zunehmende Dringlichkeit der politischen Entscheidungsträger, das gedämpfte Produktivitätswachstum des Blocks anzugehen, zumindest zu einem ermutigenderen Diskurs über Reformen. Es gibt eine wachsende Einigkeit über die Notwendigkeit einer echten Kapitalmarktunion, um Skalierung, Deregulierung zur Unterstützung von Innovationen, einen pragmatischeren Ansatz zum Freihandel und zu China, ein Nachdenken über die Schuldenbremse in Deutschland, Investitionen in die Digitalisierung und niedrigere Energiekosten voranzutreiben. Mario Draghis Bericht über die europäische Wettbewerbsfähigkeit hat Schwung verliehen.
Amerikas finanzieller, innovativer und technologischer Vorteil ist unbestreitbar. Und ob Europa tatsächlich wichtige Reformen umsetzen kann, ist eine andere Frage. Dennoch verbirgt die vergleichsweise starke US-Aktienentwicklung – aufgrund des Zugangs zu umfangreicher Liquidität, technischer Expertise und Exposition gegenüber AI – Stärken in den börsennotierten Unternehmen Europas, die ich zumindest unterbewertet hatte. Der Kontinent verfügt über vielfältige, widerstandsfähige und internationale Unternehmen mit etablierten Anwendungsfällen (während AI immer noch nach einem sucht). Das ist eine solide Plattform, die Investoren nutzen können – und auf der die Politiker aufbauen können.
Was denken Sie? Schreiben Sie mir unter [email protected] oder auf X @tejparikh90.
Stoff zum Nachdenken
Das Alter ist eine wichtige demografische Statistik. Aber was ist, wenn wir falsch darüber nachdenken? Ein faszinierendes Arbeitspapier stellt fest, dass chronologisches Alter ein unzuverlässiger Proxy für physiologische Funktion ist, angesichts der großen Unterschiede, wie das Altern bei verschiedenen Menschen verläuft. Die Autoren glauben, dass unsere lineare Sicht auf das Altern die Fähigkeit unserer Volkswirtschaften einschränken könnte, die Vorteile des steigenden Lebensalters vollständig zu nutzen.
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