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Wenn Ökonomen versuchen, die übergroße Rolle des Dollars als einzige wahre globale Währung zu erklären, verweisen sie auf strukturelle Faktoren wie den US-Anteil am Welt-BIP oder die Tiefe und Liquidität der US-Finanzmärkte. Dieser Ansatz liegt der optimistischen Sicht vieler Finanzmarktakteure zugrunde, dass der Dollar, solange die USA die führende Wirtschaftsmacht der Welt bleiben, als sicherer Hafen bestehen wird.
Die zweite Trump-Regierung erinnert daran, dass reine Zahlen nur begrenzt aussagekräftig sind. Denn wie Historiker Ihnen sagen werden, sind es die Handlungen von Menschen, nicht abstrakten Wirtschaften oder Märkten, die erklären, wie internationale Währungen auf- und absteigen. Es waren Menschen, die die entscheidenden Schritte unternommen haben, um die Institutionen aufzubauen, die den internationalen Dollar begründeten. Und es sind Menschen, die letztendlich darüber entscheiden werden, ob diese Institutionen überleben oder scheitern.
Paul Warburg, Chefarchitekt der US-Notenbank Federal Reserve © Bettmann Archive
Die Person mit dem stärksten Anspruch auf das Erbe des globalen Dollars ist wahrscheinlich Paul Warburg, deutsch-amerikanischer Spross der in Hamburg ansässigen Bankiersfamilie Warburg. Der junge Warburg arbeitete in Hamburg, Paris und London im internationalen Finanzwesen, bevor er 1895 in die Kuhn, Loeb-Bankendynastie einheiratete und 1902 in die USA auswanderte. Umfangreiche internationale Erfahrungen machten Warburg die Vorteile deutlich, die Großbritannien aus der Position Londons als führende Quelle für Handelskredite und Investitionsfinanzierungen für Händler und Bankiers in verschiedenen Teilen der Welt zogen. Diese verschiedenen Teile umfassten auch die USA, die fast ausschließlich von London und dem Pfund für internationale Kredite abhängig waren.
Wie viele eingebürgerte Bürger war Warburg seinem neuen Land tief loyal. Er sorgte sich darüber, dass die Abhängigkeit der amerikanischen Wirtschaft von London und dem Pfund sie ausländischen Schocks aussetzte, über die sie keine Kontrolle hatte. Er erkannte auch, dass die Attraktivität Londons als internationales Finanzzentrum auf den Rückendeckungsbemühungen der Bank of England beruhte, die bereitstand, als Kreditgeber letzter Instanz zu fungieren und die Liquidität und Stabilität des Marktes zu garantieren. Es folgte, dass die Bestrebungen der USA, die internationale Verwendung des Dollars zu fördern, durch das Fehlen einer Zentralbank behindert wurden.
Ab 1906 setzte sich Warburg unermüdlich für die Schaffung dieser Institution ein. Eine der zentralen Funktionen der geplanten Zentralbank, argumentierte er, sollte die Entwicklung eines Marktes für in Dollar denominierte Kreditinstrumente zur Finanzierung des internationalen Handels sein. Unter Übernahme europäischer Terminologie bezeichnete er diese Bankwechsel oder Wechsel als Handelsakzeptanzen und ging davon aus, dass die Zentralbank diese als Weg zum Schmieren des neuen Marktes für Handelskredite „akzeptieren“ oder kaufen würde.
Warburg schrieb Zeitungsartikel. Er sprach bei öffentlichen Foren, trotz seiner anfänglichen Schüchternheit aufgrund seines starken Akzents. 1910 gehörte er zu der kleinen Gruppe von Experten, die sich auf der Insel Jekyll Island, vor der Küste von Georgia, trafen, um die Bestimmungen auszuarbeiten, die schließlich zum Federal Reserve Act wurden. 1914 wurde er Gründungsmitglied des Federal Reserve Board. Die von ihm entworfenen Vorschriften erlaubten es der Fed, Dollar-Handelsakzeptanzen zu kaufen, um den Markt zu fördern. Bis in die 1920er Jahre hatte sich dieser Markt so entwickelt, dass der Wert der Dollar-Handelsakzeptanzen dem Wert der in London und in Pfund denominierten Handelskredite entsprach, und in manchen Jahren sogar übertraf.
Der Status des Dollars als Konkurrent zum Pfund erlitt in den 1930er Jahren einen Rückschlag, als die Fed sich aus dem Akzeptanzmarkt zurückzog und die USA eine Reihe von verheerenden Banken- und Finanzkrisen erlebten. Amerika ging als einzige Supermacht der westlichen Welt aus dem Zweiten Weltkrieg hervor, was dem Dollar eine Chance eröffnete. Aber es bedurfte des Eingreifens einer anderen einzigartigen Persönlichkeit, Harry Dexter White, um die internationale Rolle des Greenbacks zu festigen.
Harry Dexter White, der den Plan ausarbeitete, der die Grundlage für Amerikas Blaupause für den IWF, die Weltbank und das Bretton-Woods-System darstellte © Bettmann ArchiveUS-Finanzminister Henry Morgenthau und Chinas Chefdelegierter HH Kung bei der Konferenz von Bretton Woods 1944 © Universal Images Group via Getty Images
White stammte aus bescheideneren Verhältnissen als Warburg. Seine Eltern waren litauische Einwanderer, sein Vater ein Hausierer, der später ein Eisenwarengeschäft eröffnete. Ein mürrisches Wesen, White verfolgte eine wenig belohnende akademische Karriere, bevor er 1934 dem Schatzamt von Henry Morgenthau beitrat und zum Assistenten des Staatssekretärs mit voller Verantwortung für alle internationalen wirtschaftlichen und finanziellen Angelegenheiten im Zusammenhang mit dem Zweiten Weltkrieg aufstieg. Während des Krieges entwarf White den Plan, der mit Modifikationen zur US-Blupause für den IWF, die Weltbank und das Bretton-Woods-System wurde, die Institutionen, die die Grundlage für die internationale Währungsordnung der Nachkriegszeit und die Dominanz des Dollars bildeten.
Der US musste sich zwar mit anderen Ländern auseinandersetzen, die auf der internationalen Währungskonferenz in Bretton Woods, New Hampshire, 1944 vertreten waren. White musste sich mit seinem britischen Gesprächspartner John Maynard Keynes auseinandersetzen. Aber entscheidende Elemente des White-Plans flossen direkt in das Bretton-Woods-Abkommen ein.
Speziell strebte White danach, den Dollar als einzige vollständig konvertierbare internationale Währung des neu geschaffenen Bretton-Woods-Systems herauszustellen. Ein früher Entwurf des Abkommens sah vor, dass die Wechselkurse an Gold oder „goldkonvertible Währungen“ gebunden sein sollten. Als einer von Keynes Kollegen, Dennis Robertson, unschuldig feststellte, dass nach dem Krieg nur der Dollar wahrscheinlich frei in Gold konvertierbar sein würde, sah White eine Gelegenheit, die Rolle des Dollars zu festigen. Er und sein Team arbeiteten die ganze Nacht, um das Abkommen umzuschreiben und „goldkonvertible Währungen“ durch „Gold… oder den United States Dollar des Gewichts und der Feinheit, die am 1. Juli 1944 in Kraft waren“, zu ersetzen. Das Bretton-Woods-Abkommen hob also den Dollar als Sonne hervor, um die sich die anderen Elemente des postwar internationalen Währungssystems drehten.
Die anschließende Phase der Dollar-Dominanz war nicht allein White und den Institutionen geschuldet, die bei Bretton Woods geschaffen wurden. Der Marshall-Plan war erforderlich, um Europa mit den benötigten Dollar zu versorgen, um internationale Zahlungen wieder aufzunehmen und seine Volkswirtschaften in die globale Ordnung zu integrieren. US-Führungskräfte mussten das Zögern des Kongresses überwinden, der sich weigerte, der Internationalen Handelsorganisation beizutreten, indem sie sich darauf einigten, das Allgemeine Zoll- und Handelsabkommen zu gründen.
George C. Marshall, der US-Außenminister, bei einer Anhörung im November 1947 über den Plan, Europa mit Dollar zu versorgen © Bettmann Archive
Die US unterstützten die europäische Integration und die Gründung der Europäischen Wirtschaftsgemeinschaft, was den europäischen Entscheidungsträgern zeigte, dass sie nicht nur einen wirtschaftlichen Partner, sondern auch einen geopolitischen Partner hatten, auf dessen Verpflichtungen – und Währung – sie sich sicher verlassen konnten. Die Nato zeigte den Europäern, dass sie nicht nur einen wirtschaftlichen Partner, sondern auch einen geopolitischen Partner hatten, auf dessen Verpflichtungen – und Währung – sie sich sicher verlassen konnten. Robustes US-Wachstum zeigte ihnen, dass Amerika zu seinen Verpflichtungen stehen konnte.
Somit lebte die anhaltende Dollar-Dominanz von den schieren Zahlen – vom hohen Anteil der USA am globalen BIP und an Finanztransaktionen -, aber ebenso von Beziehungen und Gegenseitigkeit.
Es ist leicht zu erkennen, warum. Die Währung der führenden Handelsnation ist ein natürlicher Lebensraum für ihre Exporteure und Importeure, die auf den globalen Märkten eine große Rolle spielen. Es besteht dann ein Anreiz für Exporteure und Importeure anderswo, die Geschäfte mit dieser großen Volkswirtschaft abwickeln, ebenfalls ihre Währung zu nutzen, da sie für ihre Kunden und Lieferanten bequem ist. Der Anreiz ist auch für ausländische Einheiten, die auf den Finanzmärkten dieses dominanten Landes leihen möchten, ähnlich. Folglich, wenn das Gewicht einer Volkswirtschaft im globalen Handel und Finanzwesen abnimmt, neigen die Marktkräfte, die für die weit verbreitete Nutzung ihrer Währung sorgen, dazu, abzuschwächen. Eine perverse „America First“-Tarifpolitik, die den US-Handel zerstört, würde diesen Prozess beschleunigen.
Zusätzlich birgt die willkürliche Verwendung von US-Sanktionen eine Gefahr für den Dollar. Schon vor dem Angriff Russlands auf die Ukraine und den Sanktionen gegen russische Unternehmen hatte Amerika zunehmend zu dieser finanziellen Waffe gegriffen: Die Anzahl der Personen, die US-Sanktionen unterlagen, stieg von 912 im Jahr 2000 auf über 9.400 im Jahr 2021. Die 2022 gegen Russland verhängten Sanktionen verschärften den Anreiz für Länder, ihre Wetten zu diversifizieren und sich vom Dollar abzuwenden, da die Möglichkeit bestand, dass Russlands Dollarvermögen nicht nur eingefroren, sondern auch gepfändet und für den Wiederaufbau der Ukraine umgewidmet werden könnten, was einen Präzedenzfall für das darstellen würde, was andere Länder erleiden könnten.
Wichtig ist jedoch, dass diese Sanktionen in Zusammenarbeit mit Amerikas Verbündeten verhängt wurden, was der russischen Regierung nur wenige Alternativen zum Dollar für internationale Zahlungen ließ. Aber auch hier könnte die Vergangenheit nicht der Maßstab sein. Europäische Länder hatten nicht mit der Politik der „maximalen Druck“ des ersten Trump-Regimes gegen den Iran und seiner Wiedereinführung von Sanktionen gegen das Land übereingestimmt.
Arbeiter, die als Teil des Wiederaufbaus von Europa im Rahmen des Marshall-Plans in Oslo Kisten entladen © Alamy
Der Rückgang der transatlantischen Zusammenarbeit in Trumps zweiter Amtszeit deutet auf eine hohe Wahrscheinlichkeit weiterer solcher Meinungsverschiedenheiten hin. Trump war nicht gerade zurückhaltend darin, wirtschaftliche Waffen zu drohen, seien es nun Tarife, Sanktionen oder andere Maßnahmen. Bei ihrer Anwendung hat er nicht mit anderen Ländern zusammengearbeitet – ganz im Gegenteil. Wenn die USA weiterhin ihren eigenen Weg gehen, werden die Währungen anderer Länder, die nicht an US-Sanktionsbemühungen teilnehmen, von der Diversifizierung weg vom Dollar profitieren.
Außerdem birgt der ungesunde fiskalische und finanzielle Ausblick der USA eine Gefahr für den Dollar. Der Dollar war für Zentralbanken als Form von Devisenreserven und für Unternehmensschatzmeister, Fondsmanager von Staatsfonds und internationale Investoren im Allgemeinen attraktiv, weil er in ausreichender Menge verfügbar war und dennoch seinen Wert behielt. Die USA haben eine stetige Versorgung mit Dollars bereitgestellt, um den Liquiditätsbedarf einer expandierenden Weltwirtschaft zu decken, ohne so viele bereitzustellen, dass das Vertrauen in ihren Wert erodiert.
Aber wenn das bisher der Fall war, könnten die fiskalischen und finanziellen Probleme der USA in naher Zukunft den Dollar an den Rand treiben. Der langfristige Haushaltsausblick des Congressional Budget Office zeigt, dass die Schulden in den Händen der Öffentlichkeit von 99 Prozent des BIP im Jahr 2024 auf 116 Prozent im Jahr 2034, 139 Prozent im Jahr 2044 und 166 Prozent im Jahr 2054 steigen werden. Bevorstehende Gesetzgebungen, einschließlich Maßnahmen zur Verlängerung der auslaufenden Steuersenkungen von 2017 unter Trump, könnten die Schulden noch schneller steigen lassen. Es gibt keine magische Schulden-zu-BIP-Schwelle, bei der das Vertrauen automatisch verloren geht. Aber endlose Steuersenkungen, mythische Ausgabenkürzungen und hohe politische Polarisierung werden irgendwann dazu führen, dass ausländische Investoren den Aussichten des Dollars misstrauen.
Wenn Dollars ein attraktives Wertaufbewahrungsmittel und Zahlungsmittel sind, weil erwartet wird, dass sie ihren Wert behalten, dann würden Schritte der Trump-Regierung, die die Unabhängigkeit der Federal Reserve untergraben, die Attraktivität des Greenbacks ernsthaft beeinträchtigen. Im Februar unterzeichnete Trump eine Anordnung, in der stand, dass „Beamte, die über weitreichende Exekutivgewalt verfügen, vom gewählten Präsidenten des Volkes überwacht und kontrolliert werden müssen“. Er wies alle „sogenannten ‚unabhängigen Regulierungsbehörden‘“ an, ihre Regulierungsvorschläge vor der Verabschiedung vom Weißen Haus überprüfen zu lassen. Seine amtierende Generalstaatsanwältin, Sarah Harris, erklärte dem Senat, dass das Justizministerium die Bestimmungen nicht verteidigen werde, die den Präsidenten verpflichten, „Gründe“ anzugeben, wenn er den Leiter einer unabhängigen Behörde entlässt.
Es ist unklar, ob solche Anordnungen letztendlich dazu führen, die Unabhängigkeit der Fed oder die Sicherheit von Jay Powell als Vorsitzender in Frage zu stellen. Aber Trump hat gerade die beiden demokratischen Mitglieder der unabhängigen Federal Trade Commission entlassen. Ausländische Investoren werden ihre eigenen Schlüsse ziehen.
Es gibt auch Fragen, ob ausländische Inhaber von US-Wertpapieren weiterhin fair behandelt werden. Scott Bessent, Trumps Finanzminister, soll angeblich die Möglichkeit erwogen haben, fünf- und zehnjährige US-Schatzanleihen, die von ausländischen Investoren gehalten werden, in 100-jährige Anleihen mit niedrigen Zinssätzen umzuwandeln, ob diese Investoren es wollen oder nicht. Während des Präsidentschaftswahlkampfs 2024 haben Berater von Trump wie Robert Lighthizer die Möglichkeit in Betracht gezogen, eine Steuer auf ausländische Käufe von US-Staatsanleihen zu erheben, um den Dollar zu senken und die Wettbewerbsfähigkeit der US-Exporte zu stärken.
Trumps Kandidat für den Vorsitz seines Rates der Wirtschaftsberater, Stephen Miran, in seiner früheren Inkarnation als Investmentstratege, befürwortete eine solche Politik und beschrieb, wie sie umgesetzt werden könnte. Miran schlug vor, eine „Gebühr für Benutzer“ auf ausländische offizielle Inhaber von Schatzanleihen zu erheben, indem ein Teil ihrer Zinszahlungen einbehalten wird. Die Bezeichnung der Maßnahme als Benutzungsgebühr anstelle einer Quellensteuer würde vermeiden, dass internationale Steuerabkommen verletzt werden. Aber sie würde gegen die Erwartung verstoßen, dass inländische und ausländische Investoren verg